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曾被冠以“药中茅台”名号的百年药企，正站在发展路径的关键十字路口。
近日，片仔癀正式回复上交所2025年年报监管问询函，直面市场质疑已久的三大核心问题。
2025年是片仔癀上市22年来首个营收净利润双降财年，全年营收90.01亿元，同比下滑16.56%，归母净利润21.59亿元，同比下滑27.49%。
监管追问直指肝病用药量增价跌的反常走势，66亿元存货的真实合理性，是医药流通业务毛利大幅滑坡的根源。
这份万字问询回复，暴露了片仔癀依靠持续提价驱动增长模式下，出现的内在矛盾，而运行二十余年的涨价增长逻辑也讲不通了。
01
涨价循环全面破局
上市22年，片仔癀靠一条提价路径走通全程。根据片仔癀公开年报数据，2004年到2020年，核心锭剂累计调价十九次，单粒价格从325元涨至590元。
2023年5月片仔癀祭出史上最大幅度调价，零售价直接拉到760元，单次涨幅接近三成。片仔癀公开披露信息显示，自2003年至今，产品累计涨幅高达561%。
每一次提价都曾带动业绩冲高。渠道商追涨囤货，投机资金进场炒作，终端价格层层推高。
2021年前后，官方定价590元的锭剂，曾在二手市场炒至1600元每粒。
产品脱离药品属性，变身高端礼品与投资硬通货，带动净利润连续五年保持两成以上增速。
证券市场公开交易信息显示，片仔癀股价在2021年触及467.66元历史高点。
2023年的大幅提价成为转折点。调价落地后终端市场并未延续涨势，反而快速出现价格倒挂。
数据来自第三方市场监测机构公开报告显示，电商平台终端售价普遍跌破官方指导价，最低跌至570元每粒。
二手回收价一路走低，2024年产锭剂回收价仅460元每粒，较炒作高峰期接近腰斩。
根据片仔癀2025年年报披露信息，2025年肝病用药整体销量同比增长25.81%。
板块营收却同比下滑19.63%。
反差背后是产品结构被动降级，高价核心锭剂销量同比下滑21%，平价普药销量大幅增长41%。低价产品占比持续抬升，直接拉低整体营收与盈利水平。
片仔癀2025年四季度启动控货去库存，压缩渠道发货量，划拨专项资金回购滞销库存。
过往追涨囤货的市场共识已经破碎，提价拉动增长的路径再难复制。
02
存货压顶转型失速
业绩下滑之外，66.79亿元的存货规模成为悬在片仔癀头顶的利剑。
根据片仔癀2025年年报数据，截至2025年末，片仔癀存货账面价值占净资产比例达46%，接近半数。其中原材料存货48.08亿元，同比大增50%，库存商品14.48亿元，同比上涨20%。
片仔癀将存货激增归因于核心原料战略储备与产销阶段性错配。天然牛黄、麝香等贵细药材供给稀缺，价格波动大，加大储备本是保障产能的常规操作。
但本轮原料价格周期中，片仔癀精准踩在周期高点。中药材行业协会公开数据显示，2024年天然牛黄报价一度冲至165万元每公斤，2025年下半年开启快速回落，2026年已跌至52万元每公斤。
2025年片仔癀生产消耗的多为高位采购的库存原料，成本压力集中释放，直接挤压利润空间。
根据申万宏源医药行业研报统计，目前片仔癀存货跌价准备率仅0.28%，远低于同业平均水平，后续若原料价格持续低位，或存在跌价计提风险。
主业失速的同时，多年布局的第二增长曲线始终未能接棒。片仔癀早年布局化妆品、日化、医药流通等业务，试图分散单一产品依赖风险。
化妆品板块曾被寄予分拆上市的厚望，目前推进节奏缓慢，暂无明确时间表。日化板块体量偏小，盈利能力薄弱，无法填补核心锭剂增长失速的缺口。
医药流通业务同样难堪重任，2025年该板块营收37.55亿元，同比下滑8%，毛利率从11.36%大幅回落至7.62%。
业务结构持续向低毛利批发业务倾斜，高毛利零售规模收缩，不仅无法贡献利润增量，反而持续拉低整体盈利水平。
二十多年来，片仔癀习惯了靠提价获取收益，研发投入与产品创新动力不足。
Wind行业统计数据显示，片仔癀近五年研发投入占营收比例平均不足2%，远低于医药行业平均水平，多元化布局多停留在外延扩张层面，未形成真正的核心竞争力。
短期渠道去库存与原料价格回落，只能带来边际修复。若不能褪去金融与礼品属性，回归药品本源，搭建起可持续的产品矩阵，企业很难真正走出下行周期。
